西王食品:从利基向主流发展,植物油行业新星

玉米油符合健康消费趋势,市场规模具备大幅度提升空间。1)我国食用植物油市场规模约2000亿,随着健康消费意识的提高,豆油、棕榈油市场将逐步被更健康的油种替代,居民油脂消费结构更加均衡。近五年来玉米油市场份额从1.7%上升到2.6%。2)符合健康消费趋势的油脂包括玉米油、双低菜籽油、橄榄油、茶油等,但菜籽油(双低菜籽油)并没有被消费者所广泛接受,并且成本比豆油高2000元/吨。而玉米油属于高端健康油脂,原材料供给充足,价格适中,人均消费仅美国的1/8,预计未来五年年均增速在15%左右。

植物油巨头在玉米油产品的推广上投鼠忌器,西王差异化定位带来高速成长。1)对于金龙鱼、福临门等巨头而言,玉米油收入占比不到5%,同时玉米油非转基因定位与转基因豆油存在冲突,因此只将其作为一种补充,而注重品牌宣传的西王更容易率先占据消费者心智。2)公司以“非转基因”为产品诉求,差异化定位的同时公司具备全产业链优势,既保证了原材料的供给,降低了成本的波动,也从源头上保证了产品的质量和安全,消除了消费者的担忧。3)未来公司收入增速来源一是空白市场的开发,二是现有渠道渗透率的提升,前者预计贡献增量的60%。

外延并购预期强烈,多品类齐发力打造高端食用油第一品牌。1)近两年公司陆续推出橄榄油、橄榄玉米油、葵花籽油,通过共享渠道,多品类齐发力。同时公司非常看好茶油、橄榄油、亚麻籽油等高端食用油子行业的发展,目前已与九派资本成立了并购基金。2)员工持股计划的实施及大股东包揽此次定增体现了公司对未来的信心,也为股价提供了一定的安全边际。

考虑玉米油在植物油行业中不断提升的份额,西王在玉米油细分市场的领先地位,以及外延式并购的预期,给予“买入”评级:不考虑并购,我们预计希望2015-2017年EPS分别为0.48、0.54、0.69元,给予16年30倍PE,目标价16~17元,给予“买入”评级。