底牌暴露，中国大豆企业再度折戟芝加哥

来源：中国证券报 作者：王朱莹

2014年一季度，山东地区部分贸易商对国际粮商多船大豆违约事件引来业内侧目。业内人士称，这是自2004年芝加哥期货市场“逼仓”中国以来国内大豆进口企业面临的又一次大规模违约、“洗船”，也是又一次国际资本逼仓中国的典型。

这不禁发人深省：十年之前，大豆风波已敲响定价权缺失警钟；而十年之后，国际资金“逼仓”再度拷问中国经济安全，中国大豆进口商到底还要被动挨打多久？

风波重现 美国基金逼仓路径还原

今年以来，受美国大豆库存紧张等因素影响，芝加哥大豆价格大幅上涨，美国大豆到岸成本由每吨4100元上涨至4月底的超过4500元，南美大豆从每吨3800元上涨至4200元。但同期国内受下游饲料、养殖等行业不景气所限，进口大豆港口分销价持续走低，由年初的每吨4200元降至4月的3950元。

“一方面是上游原料美豆的持续上涨，另一方面是下游需求低迷，豆油、豆粕价格低位运行，大豆加工企业今年以来日子很难过。”曾在山东某油企担任总监的郭先生表示。

2014年4月中旬，在国内大豆加工企业出现亏损的背景下，中国少部分大豆贸易融资企业因难以从银行开出信用证，被迫对国际粮商违约。从规模来看，据实地调研过的市场人士表示，目前可以确定违约的基本是融资贸易豆，已有超过10船发生违约。

由于这些大豆还没有点价，若不违约，按照4月底的CBOT大豆价格点价，每吨大豆大约亏损500元左右（进口大豆分销价与到岸完税价之差），每船大豆亏损3000万元人民币。

“如果违约，则只会损失订立合同已支付的每船800万至1500万元的订金，有些贸易商因为无法承受巨额进口亏损，最终只好选择违约。这样做可能会面临大豆出口商的起诉并对以后进行国际大豆贸易造成阻碍。”郭先生说。

我国大豆融资进口企业之所以做出违约这种对商誉和国际市场均会产生极大负面影响的选择，主要是由于面临着买进即亏损的无奈现实。而这一现实形成的直接诱因又在于国际大豆的定价话语权集中在美国CBOT，在美国农业部数据配合下，给了国际基金拉抬CBOT大豆期货价格对国内进口企业进行逼仓的机会。

本次美国基金逼仓的时点，最早要追溯至2013年第三、四季度。是时，中国大豆压榨行业压榨利润由上半年的亏损严重转向了利润丰厚的状态，同时，2012年的美国大豆欠产导致大豆2013/2014年度库存使用比一直处于较低水平且不能有效恢复。为了防止大豆供给不足，中国买家在丰厚利润的吸引下加大了大豆的进口力度，进口数量高于去年同期且高于实际需求，同时也造成了美国库存的急剧下降。

2014年3月31日，美国农业部季度库存报告显示，截至3月1日美国大豆库存降至9.923亿蒲式耳（约合2682万吨），为2004年以来最低。但农业部报告没有反映的是：与此同时，我国大豆港口库存却不断增加，4月末我国大豆港口库存增至约660万吨，超出合理库存20%以上。

“由于前期集体看空美盘，国内大豆进口企业有不少订单没有点价。”郭先生表示。

令未点价企业措手不及的是，随着船期邻近，在美国库存降至历史低位和南美大豆产量下降的炒作下，CBOT大豆期货价格不断上涨，CBOT大豆合约价格自去年8月的1212.8元/蒲式耳持续上涨至今年4月末的1530.8元/蒲式耳，涨幅逾26%。

“CBOT价格形成是以美国为中心，美国农业部数据单纯着眼于美国国内库存，我国国内大豆基本面变化情况在CBOT被‘选择性’忽视。在美豆库存降至历史低位的表象助推下，知道中国进口大豆企业有大量未点价的国际资本，持多单大举进入，抬高CBOT大豆期价，目的是逼中国油厂高位点价。”长江期货分析师韦蕾分析称。

韦蕾表示，价格上涨的背后推手是国际基金。从美国商品期货交易委员会(CFTC)公布的持仓数据看，2014年1月以来，CBOT大豆期货净多持仓持续攀升，净多持仓从1月7日142263张增至2月25日211816张，创下阶段新高，增幅高达49%。

在下游需求低迷的情况下，倘若高位点价，大豆加工企业将面临压榨巨亏。因此，大豆贸易和压榨企业均希望能推迟船期或洗船——即通过与卖家贸易商协商将进口大豆转卖。

“洗船并不是违约，它是买卖双方协商一致的结果，也是中国大豆压榨行业普遍存在的情况。2014年一季度许多企业都在尽可能地洗船，因为按照当前的价格，进口大豆亏损比较严重。”据国际粮商路易达孚公司相关人士介绍，由于国内需求不振，油粕价格低迷，今年中国进口商“洗船”的行为已经持续了很长时间。

中纺粮油负责人表示，中粮集团和益海嘉里等企业就将一些进口大豆转卖到欧洲，洗船的费用大概十几美元/吨，而今年1月开始压榨亏损在四十美元/吨并不断走高。但洗船需要对手方，美国等其他国家需求有限，美国能接受的洗船量大约只有100多万吨。

而进行大豆贸易融资的企业，因为国内大豆压榨行业在亏损状态下普遍对大豆需求不佳，很难在国内找到买家，因此也就很难再像前几年那样快速回收资金流，所以在资金紧张和国内买家难寻的背景下也开始洗船。而少数抵抗风险能力较差的贸易商最后因银行对“大豆贸易融资的企业”停开信用证，只好在洗船的基础上进一步选择了影响信誉的“违约”。

话语权旁落 国内企业境外暴露底牌

本次大豆洗船、违约事件的爆发，让人们纷纷将思绪与2004年那一次大豆风波联系起来。2004年大豆危机中，在国际资本运作下，CBOT大豆价格剧烈波动，先是暴涨超过96%，使大量中国企业在高位采购，随后快速下跌约50%，使高位接货的中国企业陷入巨额亏损，大量企业停产甚至倒闭。而四大跨国粮商ADM、Cargill、Bunge、路易达夫等则趁机进场收购或参股了我国70%以上的停工或倒闭企业，一举完成了对中国内地市场的布局，2006年4月，外商独资或参股企业大豆实际压榨量占中国的60%左右。

与2004年不同的是，本次事件中违约规模远低于十年前，更多企业和贸易商更倾向于与卖方协商推迟船期或洗船；二是违约主体不同，十年前是油厂，本次是融资贸易商；三是定价模式和逼仓节奏有所不同。当时国内大豆压榨企业采用的都是“一口价”定价模式，即签订采购合约时便确定交易价格，这种模式下，大豆价格上涨后回落将导致高位接货的企业陷入亏损境地。

而近年来，“一口价”定价模式逐步为美国粮商主导的“期货价格+升贴水”的基差定价模式所取代，即进口商在签订大豆进口合同时，并不直接确定大豆价格，而是与出口贸易商确定将CBOT某月大豆合约作为标的合约，约定未来以该合约的期货价格为合同基础价格，然后加上一个升贴水价格，在装运货物前确定标的合约计价日期进行“点价”结算。

这种定价模式下，对进口方最为不利的局面就是豆价先跌后涨，如果进口方在低位没有点价或不反向进行期货套保锁定成本，最后会被迫在高位点价结算。因此，和十年前不同的是，在定价模式改变的背景下，国际基金逼仓模式也有所改变，此次美豆价格从先涨后跌改为先跌后涨。

“美国基金之所以敢再度上演逼仓，最大的底气还是因为跨国粮商对中国买家情况的了如指掌，清楚地知道中国买家在近月合约上有大量未点价盘。”永安期货副总经理石春生指出，国内大豆进口除个别大型企业和外资、合资企业之外，大多数企业直接或间接通过国际粮商进口（2011年通过国际粮商的进口量占70%左右），在国内企业缺乏议价能力的情况下，造成了进口数量越多、进口依存度越高、国际大豆价格对国内大豆价格影响力越强的局面。而目前国内期货公司尚未完全走出去，中国买家普遍通过国际粮商在CBOT进行点价，国际粮商可以轻易掌握中国买家的已点价头寸和未点价头寸情况，使海外资金有天然优势进行逼仓。

同时，国际上ADM、Cargill、Bunge、路易达夫、丸红等国际粮商垄断了全球的大豆贸易，这些企业普遍具有强大的研究团队和数据搜集整理能力，也有着完善数据整理体系和悠久的数据搜集整理历史。

“南北美大豆的生长情况、单产、产量、出口、谁家进口、每家进口多少、各港口出口情况等，国际粮商对上述各方面信息的搜集可谓十分全面和详细。中国买家和这些国际粮商，二者之间存在着严重的‘信息不对称’问题，前者在后者面前更透明。”石春生说。

国内一些企业在进口大豆的同时没有通过期货市场保值避险，也是被逼仓出现损失进而违约的原因之一。这一方面有企业自身的原因，另一方面也在于国内的大豆期货市场因政策制约，近年来流动性严重不足，对国际市场定价影响力较弱，无法满足企业进口大豆原料的直接避险需求。

我国大豆期货市场发展已有20多年的历史，其中以国产大豆为主要交易标的的黄大豆1号合约，近年来受临储政策、国内国际现货市场割裂等因素影响，交易规模持续下降。据大商所数据显示，该品种2013年期货交易量单边为1099.35万手，仅为美国CBOT大豆交易量的24.53%，市场避险功能发挥受到较大制约，近期受直补政策影响才又渐趋活跃。而交易标的以进口大豆为主的黄大豆2号合约，则因受进口大豆在国内市场不能自由流通的制约，缺少市场发展的现货基础，2013年成交量单边不足7236手。

“极低的流动性严重制约豆二合约的功能发挥。这一状况的形成，关键在于转基因政策限制了进口大豆在国内市场的流通，进而制约了该合约的正常交易和企业参与热情。”业内人士分析认为。

期货品种上市运行的条件之一是商品的自由流通。但在进口大豆品种上，按照国家转基因管理政策，要求企业根据生产计划申请进口大豆并定点加工，禁止港口大豆和运抵工厂的大豆擅自改变原定流向,这使进口大豆贸易只能在国际市场进行，国内市场流通受到制约，期货市场也就缺少了发展的基础和价格接轨对象，期货市场定价和避险功能也就较难发挥。国内企业为了转移国际贸易风险，不得不选择境外期货市场，这无疑又进一步增强了境外大豆期货市场的定价地位。

多管齐下 为经济安全设立避风港

从当前产业及国内外大豆期货市场发展状况看，多位接受采访的行业内专家认为，衍生品市场是价格形成的高效平台和避险工具，国际上大宗商品定价权的形成基本是依托衍生品市场形成的，因此，应进一步推动国内大豆衍生品市场发展完善，多管齐下为国内企业提供高效的避险工具、推动国内市场话语权的提升，解决进口大豆定价权完全依赖海外市场的局面，这是应对国际资金“逼仓”中国的有效途径之一。

鉴于进口大豆占中国大豆消费84%份额、国内市场上能为大豆进口企业避险提供直接服务的是黄大豆2号合约，因此市场人士建议应从进一步发展进口大豆期货市场入手发展完善国内大豆期货市场。

首先，鉴于期货市场的特殊性及监管的严格，建议在国家农业转基因生物安全管理框架下，使进口大豆在有效监管下能够相对自由地流通，便于企业及时调整经营策略、调剂资源，使相关企业能够灵活、自如地参与进口大豆期货交易、交割，从而发展进口大豆期货市场，使之更好地反映进口大豆的国内市场价格，增强国内市场价格话语权，并发挥应有的套期保值功能。

其次，促进黄大豆2号合约对外开放和国际化进程。目前国内期货市场上铜、铝和线性低密度聚乙烯（LLDPE）己获准保税交割试点，可以在此基础上研究推动黄大豆2号合约保税交割。这不仅有利于现货企业降低交割成本，增加套保积极性，还可以加快品种的国际化进程，吸引更多产业客户及国际投资者参与，提升进口大豆国内市场价格的权威性和影响力。考虑到黄大豆2号合约对应的基本为进口大豆，不涉及国内资源转移等安全问题，也可在这一品种上试点期货市场的直接对外开放，为中国期货市场国际化探出一条新路。通过对外开放和市场的国际化，在市场成熟时推广以豆二为基准的定价模式，进而增强国内大豆期货市场在大豆国际市场定价话语权中的地位。

第三，进一步创新完善大豆衍生品市场体系，提高国内大豆期货市场整体定价能力和影响力。对于以国产大豆为主要交易标的的黄大豆1号合约，在完善调控政策以直补代替对市场价格的控制、减少对市场正常运行干预的同时，推动大豆和大豆制品期权、商品指数的上市，通过完善大豆市场体系，增强市场吸引力，打实并发展我国大豆产业风险管理平台。

此外，在发展国内大豆衍生品市场为增强国际市场定价话语权提供市场平台的同时，也应推动国内期货公司及早走出去、代理国内企业境外期货交易，避免国内企业商业交易机密控制在国际机构手中；国内企业也应增强避险意识，用好期货工具转移风险。

在实体产业发展方面，也可进一步促进我国大豆产地标识体系建立，提升国产大豆在国际市场上树立非转基因品牌，形成非转基因大豆的独立价格，使国产大豆的品质优势在价格上得到充分体现，提高国产大豆产业的国际议价能力。

据中国证券报记者了解，开展大豆期货交易的大商所已在着手研究大豆品种体系和市场运行机制完善工作，并探寻市场国际化之路。近期国务院印发的《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》提出了拓展期货市场的要求，市场各方希望能多方共同努力，形成合力，借《意见》的贯彻落实进一步推动大豆期货市场的稳步快速发展，保驾中国经济，让国内企业能及早远离境外“逼仓”噩梦。

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