联化科技:农药业务高速增长　医药业务提升估值

要点
上周我们组织了联化科技盐城响水基地的联合调研，与公司管理层就医药定制业务及盐城联化基地规划等内容进行了交流，内容如下。
公司以农药业务为业绩支撑，我们预测未来3 年复合增速20%以上。14 年江苏联化整体高位运转，增量20%以上，今后重点集中在提高管理效率、节能降耗、产品结构调整等。盐城联化一期建成后可超越江苏联化营收规模达到15 亿元以上，二期、三期还有2/3 土地可供开发，全部满产营收规模预计可达40 亿元以上。
以医药中间体定制新业务提升估值，我们预测未来3 年复合增速60%左右。农药中间体定制模式的成功带来医药中间体的突破。
公司明确"2+2+1"大客户战略，医药中间体进入爆发前夕，15年可见有影响力的定制产品，16 年产品布局初具规模。台州杜桥医药基地一期项目满产营收超10 亿元（13 年营收3.5 亿元），建立医药定制优势地位。
以自有精细化学中间体贡献业绩超预期，我们预测未来3 年复合增速25%左右。我们保守预测公司复合增速20%至16 年销售额60 亿元，自有产品可达15 亿元左右（同比13 年翻倍），以公司平均净利率12%计算，该业务可新增1.8 亿元净利。
建议
公司的发展趋势已逐渐超出我们之前对公司的预期，我们暂维持14/15 年EPS 预测分别为1.04/1.32 元。目前股价对应14/15 年P/E 分别为19/15 倍。公司在医药业务方面与客户合作开发诸多品种，多数处于认证审计阶段，一旦通过后产量和销量会爆发增长。重申"推荐"评级，目标价26.5 元。 （元雪）

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