种业行业：先锋的困境与启示

全景网络，2012年09月19日

9月11日-13日，我们在东北地区草根调研了多个先锋经销商和一些非上市种子企业，对目前东北地区玉米种子市场的竞争格局和先锋中国的经营现状进行了深入的了解和梳理。本文，我们将此次东北种子草根调研信息以及东北玉米大田表现和产量预期客观的反映给各位投资者，以期对您的投资有所帮助。

先锋中国目前面临的困境：套牌肆虐和营销管理退步.困境一：大量的套牌种子侵占了正牌先玉335的市场空间。在先玉335推广最成功的吉林省，目前先玉335已经占到吉林玉米种植面积的60%-70%，其中正牌种子只有1/3，套牌占到2/3。2008年以后，先玉335套牌种子大量出现，套牌先玉335推广面积增速远远大于正牌种子面积增速。当前先锋在打击套牌种子方面遇到空前困难：

套牌种子企业经过4-5年发展，数量庞大且实力强大，先锋公司通过法律手段来解决套牌问题，难度很大。目前东北地区生产销售套牌先玉335的种子企业有数百家，而且部分企业注册资本达到3000万元，资产上亿，拥有完备的制种基地、生产和销售体系，在当地人脉广泛，先锋公司很难通过法律手段清除全部套牌企业。

第二、难以通过价格战击退套牌种子，以达到提升市场占有率目的。目前先锋公司先玉335单位净利润约10元/公斤，套牌生产企业约4-5元/公斤，套牌企业可以容忍较低的单位净利润水平，其次，套牌生产企业没有研发支出，生产成本、管理成本和销售成本均低于先锋公司，上述节约的成本支出全部让渡给了终端经销商，因此目前正牌经销商每袋净利润只有15-20元，而套牌经销商有30-40元。即使先锋公司让渡出5元的净利润给经销商也难以达到套牌经销商的利润空间，反过来讲，套牌种子的终端价格降价空间远大于正牌种子，价格战对于先锋公司来讲并非最优选择。

困境二：后刘石时代，营销策略调整的弊端正在逐步显现：供给大幅放量，终端价格体系不稳；技术推广服务退化，套牌种子趁机上位；经销商终端利润空间大幅缩小，凝聚力下降。刘石时代，先玉335的成功与其认为是品种的成功，不如认为是营销的成功。单粒播推广模式、种子包衣、价值营销对农民和经销商利润的双重提升开创了中国玉米种子行业的盛世局面。“控量保价”的营销策略极大保证了经销商的利润空间，激发经销商的推广热情。后刘石时代，先锋中国推行“快速放量，提升市占率”的经营策略，经过2010/2011和2011/2012两年的快速增长，各种弊端显露无疑。

过分依赖先玉335放量，后续品种跟进力度不足，品种多元化进展缓慢。（1）新任管理层尚不能游刃有余的掌握国内种业游戏规则，新品种审定遭遇“有形之手”阻碍；（2）对其他通过审定的区域性小品种扶持力度不足，品种结构中先玉335推广面积占到90%以上。

终端技术服务退化，经销商心有余而力不足。调研过程中，我们发现先锋经销商普遍都拥有10人以上的技术服务团队，且经销商普遍能够认识到终端技术服务对于增强品牌粘性以及挤占套牌市场份额的重要性。但苦于公司层面对经销商扶持力度不足，使得经销商心有余而力不足，目前先锋公司区域经理迫于指标压力过分追求预收款等销售指标，对终端技术服务重视程度不足。

经销商凝集力下降。先锋公司过分追求产品放量，同时保证公司利润水平，对经销商预收款和各项返利政策几近严苛，经销商反映销售规模越大的经销商，占款压力越大，单位净利润水平越低，造成大经销商凝聚力下降，部分经销商已经开始违反先锋公司代理排他性协议，通过各种方式代理其他公司高利润品种。

未来1-2年，先锋公司经历调整期是大概率事件：（1）经销商凝聚力下降，部分经销商开始代理其他品种，导致先玉335销量增长放缓；（2）先锋公司目前库存压力较大，不排除公司将部分利润让渡给经销商，导致公司单位净利润下滑。

先锋中国的未来？盛极而衰or置死地而后生？调研过程中，我们发现一个有趣的现象，我们调研的先锋经销商全部表示即使现在面临诸多困境，也不会放弃先锋代理商资格。他们普遍认为，未来3-5年仍难有超越先玉335的革命性品种出现，且先锋的杂交玉米种子体系在国内公司中仍然是最完善的，他们认为目前先锋存在的困境不是先锋体系的问题，而是先锋中国新任管理层在营销管理上的问题，只要公司在营销策略、销售政策等方面做出改进，先锋在国内仍然有巨大的成长空间。因此，我们将会持续跟进先锋中国在上述方面的改进，以待先锋走出困境，重塑高速增长的那一天。

对国内种子行业的启示，先锋的困境告诉我们什么？（1）从政府层面来看，加大知识产权保护力度是种子公司不断加大研发投入，提升产品竞争力的重要保障；（2）从公司层面来看，“产品研发体系和营销管理能力”两要素不可或缺，产品是基石，优秀的营销管理是保障产品实现市场份额最大化以及经销商/农民/公司多赢格局的必要因素。因此我们仍继续推荐各位投资者参照我们此前提出的“多元化产品储备+多区域管理能力”的选股标准，自下而上的选择具备稳定增长能力的国内种业公司。

东北玉米倒伏较为严重，但考虑到播种面积增加，预计今年玉米总产量略有增长。调研过程中发现吉林102国道沿线、辽宁东部、黑龙江绥化和哈尔滨周边等地玉米出现大面积倒伏，农业部的数据显示倒伏面积为2200万亩。此外，经销商普遍反映，今年大斑病也较往年更为严重。不过，经销商反映今年倒伏时间偏晚，玉米穗灌浆基本结束，因此倒伏地块不会绝收，预计倒伏地块减产在20%左右。如果考虑到今年全国玉米种植面积将突破5.1亿亩，较去年增加1000多万亩，预计今年全国玉米总产量将增长1%左右，因此我们认为今年秋收后玉米价格大幅上涨概率不大。

重申我们对种子板块看法—年前可能是本轮种业去库存周期趋势下的最后投资机会。粮价上涨预期、政策预期以及销售旺季来临是触发种业板块机会的三大要素，种业板块中业绩增长预期确定的个股四季度存在绝对收益机会；明年一季度，随着销售季销售情况的确认以及政策预期降温，种业板块的投资机会随之而去。

我们认为，在一波长达2-3年的去库存周期下量价压力将显化估值压力，水稻种业龙头隆平高科(18.97,-0.05,-0.26%)是目前我们相对比较看好的结构性品种，其业绩稳定增长构成核心逻辑驱动，潜在的少数股东权益收购将提供股价催化剂，明年春节前相对比较看好。