恒瑞前9个月营收超100亿，市值暴增800亿！凭什么？

9个月的时间，恒瑞市值暴增800亿元的原因是什么？在整个医药工业平均增长10%左右的情况之下，恒瑞为何能够实现20%以上的增长？

10月18日，恒瑞医药发布2017年第三季度报告。报告显示，恒瑞1~9月共实现营业收入100.7亿元，相比去年同期增加21.81%。归属上市公司股东净利润23.28亿元，较上年同期增长了20.7%。

从资本市场来看，虽然当前市盈率高达70多倍，但这并不妨碍其在二级市场倍受亲睐。截止今天收盘，恒瑞市值已经攀升到了1843.09亿元，与2016年底的1068.1亿元相比，前三季度市值增长了71%。

9个月的时间，恒瑞市值暴增800亿元的原因是什么？在整个医药工业平均增长10%左右的情况之下，恒瑞为何能够实现20%以上的增长？

1国内：重磅产品持续放量

兼顾创新和市场放量的产品线是恒瑞医药一直被看好的原因。近年来，恒瑞的产品结构逐步优化，创新药集群加速推进，已经实现由抗肿瘤药一支独大转变为抗肿瘤、麻醉、造影剂齐头并进。

创新品种的积累与恒瑞持续加大的研发投入有关，2017年上半年，恒瑞研发费用7.8亿元，同比增长60%。在如今药品审评审批改革整体鼓励创新的大趋势下，恒瑞强大的研发能力与市场收获之间已经形成良性循环。

6月27日，人社部发布通知，将36个价格谈判品种纳入医保乙类目录，与药品目录一并执行。恒瑞重磅产品阿帕替尼名列其中，截止目前36个国家谈判品种已经全国落地，阿帕替尼正在迎来新一轮的高速增长。

2017年8月29日，据恒瑞发布2017年半年报显示，其肿瘤线在阿帕替尼继续大幅增长带动下，取得20%~30%增速；麻醉线在右美托咪定、顺阿曲库铵等带动下增速在20%左右；造影剂在碘克沙醇、碘伏醇等高增长下，维持了30%以上的增速。

另一方面促使其业绩快速增长的是，其实施的分线营销改革已经颇具实效，是今年能够保持快速增长的一大亮点。这项改革始于2013年，当时，恒瑞医药意识到，随着创新药阿帕替尼、19K、重磅仿制药卡培他滨、卡泊芬净等产品的陆续上市，其将面临的不是销售缺产品的问题，而是如何去营销的问题。基于此，其展开了营销改革，将此前的分部制销售体系进一步细化，分线分产品，对主打产品的市场进行深耕。

业绩飞速增长，而着眼于未来的产品线布局，也是捷报频传。9月26日，CFDA发布第二十三批拟纳入优先审评审批程序的药品名单，恒瑞自主研发的1.1类新药马来酸吡咯替尼因“具有明显临床价值、重大专项”入选。这是恒瑞第8个获得优先审评的品种。

光大证券研究显示，吡咯替尼通过和竞争对手拉帕替尼头对头的Ⅱ期临床数据直接申请上市，并于1个月后即迅速纳入即优先审评名单，时间进度超过预期，足以彰显恒瑞强大的研发能力。根据公开数据显示，2016 年国内城市公立医院拉帕替尼规模2733 万元，同比增长243.14%，正处于快速增长期。中泰证券认为吡咯替尼有望成为国内best-in-class 品种，凭借疗效优势，迅速占领市场，市场空间将超过13 亿元，接棒阿帕替尼成为肿瘤线又一重磅品种。

在此消息刺激下，恒瑞10月9日收盘价61.95元，涨幅3.4%。

前期布局的研发管线也正在逐步落地。报告期内，恒瑞获批创新药临床批件已经达15个以上，其中1.1类新药瑞马唑仑、海曲泊帕、恒格列净均获批进入临床Ⅲ期，是5年内有望上市创新药的重要储备。2018~2019年有望上市的创新药品种包括19K、阿帕替尼肝癌适应症、法米替尼、瑞格列汀等。

在业绩快速增长与创新产品不断的利好刺激之下，恒瑞医药在资本市场的声誉日隆，这造就了其今年以来的市值快速增长。

2国际：ANDA+收入双增长

2017年，恒瑞的制剂出口也进入了密集收获期。截至7月，制剂出口已经斩获顺苯磺阿曲库铵（美国）、多西他赛（美国）、卡泊芬净（欧洲）、地氟烷（欧洲）等4个品种。

1月27日，FDA官网显示，恒瑞医药的麻醉用药顺苯磺胺阿曲库铵ANDA申请获批，该产品是恒瑞的当家花旦之一，2015年国内销售额近10亿元，这也是恒瑞继伊立替康、加巴喷丁（暂时性批准）、来曲唑、奥沙利铂、环磷酰胺、七氟烷之后的第7个ANDA。随后的2月15日，多西他赛注射剂作为恒瑞第8个品种获批ANDA。

3月15日，恒瑞首仿药注射用醋酸卡泊芬净获得英国和德国上市许可。卡泊芬净原研厂商为默沙东，2016 年全球销售收入 5.58 亿美元。国内城市公立亿元市场超10亿元，全部被原研商默沙东占有，恒瑞的首仿药2017年2月9日获批上市，无疑，英国和德国获批将助推国内市场，使其快速增长。

7月14日，恒瑞另一首仿药吸入地氟烷于英国、德国和荷兰率先获批上市，并因为“同一生产线生产，2017年欧盟上市”随即在国内被纳入优先审评。2016年吸入用地氟烷全球市场销售额约2.70亿美元。中国市场相对较小，仍需要培育，目前国内吸入麻醉剂以七氟烷为主，恒瑞市场占比43.6%，竞争格局良好，再加上恒瑞强大的麻醉线销售能力，有望扩大市场。

恒瑞从2012年开始开展吸入用地氟烷的研究，目前已申报了中国、美国及欧盟（英国、德国及荷兰）的上市申请。地氟烷最大的看点在于美国市场，美国地氟烷市场约为1.5亿美元左右，仅原研公司百特一家供应商，预计未来终端市场有望达到6000~7000万美元。

前期已经获批ANDA的产品也正在持续为恒瑞带来现金流。2016年，恒瑞海外营收4.32亿元，较2015年增长21.4%。这得益于环磷酰胺的稳定增长，于2015年11月获批ANDA的七氟烷已经进入快速增长期。根据DMF申报日期，预计卡培他滨、黄达肝葵钠、噻替派均有望在2017~2018年获批，持续的ANDA流已经形成。

3恒瑞“给力产品线”的密码

恒瑞一直是本土研发的标杆企业。国信证券的报告表示，前期，恒瑞主要集中在仿制药大品种的开发上，2000年后通过抢仿奥沙利铂、多西他赛、伊立替康等一系列大品种实现第一轮高速增长；2004年后碘伏醇、七氟烷等手术用药获批带动了第二轮高速增长，并由此奠定了在国内化药行业的地位。至2014年共100多个仿制药品种获批临床或生产，形成了大量储备，产品线涵盖肿瘤、麻醉、造影、糖尿病、心血管等多个领域。仿制药收益的护航为接下来恒瑞加大创新药开发和布局奠定基础。

2011年以来，恒瑞每年研发费用均占销售额10%左右，无论投入金额还是投入比例均处于行业领先水平。创新药投入大、耗时长，虽然长远看是公司持续成长的动力，但短期依然给公司业绩带来了压力。2010年，恒瑞提出“创新药+仿制药”并重的战略目标，2014年首个创新药大品种阿帕替尼获批上市，之后法米替尼、瑞格列汀、艾瑞昔布等一系列1.1类创新品种带动其业绩第三轮增长。目前，恒瑞已经有20个创新药品种进入临床，超过90个品种在研。

在品种选择上，多西他赛、奥沙利铂等都是国内首仿品种，适应症涵盖胃癌、肠癌、肺癌、乳腺癌等大部分高发癌种，作为肿瘤化疗一线、二线用药，市场地位和销量稳定。此后，恒瑞按照me-better策略，紧跟国际主流靶点，目前抗肿瘤创新药研发管线包括小分子靶向药、PD-1/PD-L1抑制剂、ADC药物、抗肿瘤辅助用药等多个领域，给未来免疫疗法、靶向药物、化疗等组合联用带来便利，是未来领先国内同行的基础。

而麻醉药由于进入壁垒高，竞争者少而降价风险小，研发需求较小，患者价格不敏感等，厂商选择仿制药品种时只需关注成熟市场已获得检验的品种，是仿制药企业完美的现金牛品种。

在品种选择上，恒瑞瞄准欧美成熟市场用药结构，各小类中只选择前景最佳、欧美市场市占靠前的1~2个品种，以药效为导向，避开现有竞争对手市占高的成熟产品，布局优势单品。如，2016年样本医院麻醉药排名前五产品依次为地佐辛、丙泊酚、顺阿曲库铵、七氟烷、右美托咪定，后三者为恒瑞麻醉线三大现金奶牛品种，由此可见恒瑞的产品选择能力。

相较于其他制剂出口企业，恒瑞的ANDA数量较少，但品种集中在注射剂等工艺复杂、技术难度高和抗肿瘤、麻醉等市场容量大的领域，出口市场集中在美国、日本等发达国家，盈利能力强。在优先审评审批、一致性评价等政策红利下，恒瑞的制剂出口也给产品带来了优先审评和招标优势。

此外，恒瑞在产品研发上还选择国际合作保障研发管线的布局领先行业。2015年，其自主研发的PD-1抗体授权Incyte公司轰动市场，是国内企业首个向海外转让的生物制品，恒瑞还引进美国美国Tesaro 公司的止吐专利药Rolapitant 扩充肿瘤辅助治疗管线，引进日本Oncolys 公司的溶瘤病毒补充免疫治疗管线等。