2016-2017年农药行业上市公司总结及展望
作者：张立宁
全球农药市场景气持续回暖，农化巨头经营业绩逐渐改善
全球农药行业历经两年多的市场低迷，目前海外农化巨头去库存接近10%的警戒线，下游需求逐渐恢复。从海外情况看，国际农化巨头的经营情况，可作为预判国内农药企业经营走势的重要现行指标。2016年以来国际六大农化企业的收入同比增速显示出环比改善的趋势，相比2015年全球农药市场业务8.9%的跌幅和2016年2.5%的跌幅，2017年一季度农化巨头业绩则实现了涨跌互现，整体实现小幅微涨，数据充分说明全球农药市场正处于回暖通道，或成为全球农药景气周期之始点。
拜耳、先正达、巴斯夫、陶氏、孟山都等大型农化跨国企业，于今年5月份第二周先后发布了2017年度第一季度报告，其农业及农化相关部门的业绩显示，2017年一季度全球农药销售额基本企稳，拉美地区出现一定下滑，而亚太地区出现明显增长。
拜耳一季度实现销售额31.2亿欧元，同比上年（29.36亿欧元）增长3.2%。其分地区的销售额：欧洲/中东/非洲地区，销售额14.62亿欧元，增长2.0%，主要受益于杀虫剂和种子业务的增长；北美地区销售额为10.42亿欧元，增长8.9%，受益于大豆和谷物的种子处理产品和加拿大除草剂的业务增长；亚太地区销售额为3.66亿欧元，增长2.9%，主要受益于产品在日本和中国的销售；拉丁美洲的销售额为2.5亿欧元，下降9.8%，主要原因是巴西杀菌剂市场的高库存导致销售受阻。
先正达一季度实现销售额35.27亿美元，较上年（35.62亿美元）小幅下降1.0%，公司在欧洲/中东/非洲地区、北美、亚太和拉丁美洲的销售额增长率分别为-0.4%、-4.1%、+4.2%、-1.5%。
陶氏一季度销售额15.68亿美元，较上年（16.46亿美元）下降5.0%，其销售的大部分地区杀虫剂需求上升，但销售的不利因素同样较多，亚太地区的除草剂和杀虫剂需求下降拉低了销售额，中国用于稻米的除草剂由于去年的洪水导致渠道积压高库存。在种子方面，拉美的玉米种子和美国的棉花种子销量上升。
巴斯夫一季度销售额为18.55亿欧元，相比去年（17.80亿欧元）增长4.2%。欧洲的销量几乎与去年第一季度持平；在北美市场，积极的货币效应及需求量增加使销售额大幅增长，除草剂尤其是新上市的EngeniaTM和ZiduaRPRO解决方案的走俏推动了销量增长；亚太地区的销售额出现大幅增长，主要是中国有大量杀菌剂需求，印度推出SeltimaR杀菌剂销量增加，印度尼西亚和澳大利亚除草剂销量上升；南美、非洲、中东地区，巴西雷亚尔产生的积极货币效应使销售额大幅增长，阿根廷的除草剂以及非洲和中东的杀虫剂销量上升使销售额总体上涨，但价格的降低抵消了一部分收益。
孟山都的种子部门一季度实现销售额41.86亿美元，较上年（38.17亿美元）同比增加9.7%，种子销售额增长主要受益于南美对玉米的旺盛需求、玉米种子价格上涨和欧洲的需求增长。农药部门一季度实现营业收入8.88亿美元，比上年（7.15亿美元）同比增加24.2%，公司的主要产品草甘膦及其复配试剂虽然售价略有下降，但销量有所增长。此外，麦草畏-草甘膦复配试剂的推广也带动了农药销售额的大幅增加。
全球农化业务复苏，有利于我国上市公司的经营业绩改善
1.呈现收入增、利润降的分化态势
在全球农化业务复苏背景下，我国农药行业从2016年下半年起，也显示出景气向上迹象。以23家A股农药行业上市公司为样本，2016年农药行业上市公司共实现营业收入674.88亿元，同比增长10.2%，实现营业利润34.84亿元，同比下降16.7%，实现归属上市公司股东的净利润30.06亿元，同比下降13.6%。2016年农药行业上市公司营业收入实现同比增长，分季度看，2016年Q1、Q2、Q3、Q4分别实现收入154.99、179.06、160.16、180.67亿元，同比增速分别为3.4%、-3.4%、24.0%、22.3%，下半年增速显著提升；分公司看，23家样本公司中15家营业收入实现同比增长，8家同比下滑。农药行业整体业绩呈上升趋势，一季度指标达到阶段性高点。今年7月1日起，农药行业增值税降至11%，将导致行业利润率进一步增加。（见图1）
2. 净利润同比下降，但增速略有改善
2016年我国农药行业上市公司毛利率同比小幅下降1.8个百分点至20.3%，分季度看，2016年Q1、Q2、Q3、Q4毛利率分别为21.3%、19.2%、20.0%、20.7%，较上年同期变化幅度分别为0.6、-1.9、0.9、-6.5个百分点。笔者认为，上半年农药产品价格普遍偏弱，而下半年特别是四季度原材料上涨幅度较大，虽农药产品价格也有较大幅度提升，但样本上市公司受制于部分长协订单，产品价格上调相对滞后。此外，部分公司非农药业务毛利率下降较多也有一定拖累。2016年农药行业上市公司期间费用率同比小幅提升0.2个百分点至15.1%，其中管理费用率、销售费用率分别小幅提升0.2个百分点，而财务费用率下降0.3个百分点。（见图2）
2016年农药行业23家样本公司中13家业绩同比增长（其中2家扭亏）、10家同比下降，整体净利率同比下降1.2个百分点至4.5%，处于历史相对较低水平。2016年上半年农药行业景气仍较为低迷，下半年虽逐步改善，但期间原材料价格大幅上涨，叠加部分企业产品价格受制于长单而调整相对滞后，以及部分企业非农药业务景气依然低迷，对行业整体增速亦形成负面影响，行业整体净利润同比下降，但下降幅度较2015年有所缩窄。
3. 资产负债率小幅提升，在建工程恢复正增长
2016年期末，农药行业上市公司总资产达到1228.39亿元，同比增长13.6%。资产负债率从2011年起持续上升，2014年触顶并开始进入下行通道。伴随着整体资金面的宽松和企业去杠杆进程推动，2015年行业资产负债率快速降至47.2%，2016年虽小幅上升至48.2%，但仍处于2012年以来较低水平。农药行业上市公司在建工程投资增速2011年后处于下行通道，并自2015年出现负增长，在建工程占总资产的比例也加速下降。2016年在建工程同比增速恢复正增长。截至2016 年期末，农药行业上市公司在建工程68.24亿元，同比增长5.1%，在建工程增加主要来自包括扬农化工、红太阳、利尔化学等公司厂区改造、新建生产基地以及新品产能建设。
4. 库存周转天数下降较多，经营性现金流略有提升
2016年农药行业上市公司存货规模为112.54亿元，同比下降0.1%；库存占营业收入674.88亿元的16.68%，对于农药行业资金相对不充裕的特点，库存水平仍处于高位，2016年上市公司存货周转天数为75.32天，同比下降约11.3天。2016年农药行业上市公司经营性现金流净额为51.63亿元，同比增长3.4%；存货周转天数同比下降较多，经营性净现金流净额同比略有上升，企业整体经营质量有所改善。23家样本上市公司中有4家企业2016年经营性现金流净额为负，16家企业经营性现金流净额同比改善，7家企业同比下降。（见表1、图4、图5）
2017年一季度农药上市公司景气回升延续，盈利显著提升
1. 营业收入增速显著提升
2017年一季度，农药行业上市公司共实现营业收入208.31亿元，较2016年同期增长34.4%；实现营业利润18.79亿元，较2016年同期增长70.0%；实现归属于上市公司股东的净利润15.20亿，较2016年同期上涨64.1%，营业收入、营业利润、净利润增速均为近年来的最高水平。主要受益行业景气延续回暖，供需结构持续改善，上市农药公司产品销量提升、产品价格有不同程度恢复和提升。2017年一季度农药行业上市公司收入同比大幅增长，国内农药行业主流上市公司经营业绩在2016年整体实现改善的基础上，今年一季度仍延续了景气向上态势，同时经历2016年下半年以来价格稳步的提升，一季度农药产品价格同比均有不同程度增长。从具体公司来看，2017年一季度，农药上市公司（23家样本公司）仅2家营业收入出现同比下滑：联化科技同比下降8.5%（主要由于农药业务尚处恢复过程中），江山股份同比下降27.0%（主要由于贸易业务收入规模减小）；其余21家公司销售收入均实现同比增长，其中辉丰股份、雅本化学、中旗股份、红太阳、沙隆达A收入增速位列前五，分别同比增长312.4%、103.8%、59.1%、42.5%、37.2%。
2. 净利润同比大幅增长
2017年第一季度农药行业上市公司毛利率同比小幅下降0.7个百分点至20.7%，这主要是原材料价格以及产品价格均自底部有较大回升，但部分企业长单价格调整相对滞后，以及部分企业非农药业务毛利率水平下降所致。2017年一季度农药行业上市公司期间费用率同比下降2.2个百分点至12.1%，其中管理费用率同比下降1.4 个百分点，是期间费用率下降的主要原因。而销售费用率和财务费用率同比分别小幅下降0.3和0.5个百分点。伴随上市公司销售规模的扩大，公司期间费用同比并未出现明显增长，因此期间费用率出现下滑。
2017年一季度农药行业23家样本公司中18家业绩同比增长、1家大幅扭亏（新安股份）、1家减亏（国发股份）、3家同比下降（华邦健康、联化科技、蓝丰生化），整体净利率同比增长1.3个百分点至7.3%；一季度国内农药原药价格同比有较大提升，再加上春季旺季到来，海外出口情况良好，同时下游积极补充库存，企业销售规模扩大，盈利显著提升。
3. 资产负债率同比持平，在建工程有所提升
2017年第一季度期末农药行业上市公司总资产达到1317.20亿元，同比增长17.8%。农药样本上市公司资产负债率从2011年四季度起持续上升，2014年中期触顶并开始进入下行通道。伴随着整体资金面的宽松和企业去杠杆进程推动，2015年四季度农药行业上市公司资产负债率快速降至47.2%，2017年一季度资产负债率仍保持在47.2%。
农药行业上市公司在建工程投资增速于2011年四季度后持续处于下行通道，并自2015年二季度开始在建工程总额出现负增长，在建工程占总资产的比例也加速下降，显示出产能扩张速度明显放缓的态势。而2016年二季度以来，在建工程同比增速逐步恢复，截至2017年第一季度期末，农药行业上市公司在建工程69.65亿元，同比增长7.4%。从上市公司层面看，在建工程增加主要来自包括红太阳、扬农化工、利尔化学、新安股份、海利尔、广信股份等公司厂区改造、新建生产基地以及新品产能建设。
4. 库存周转天数同比减少，经营性现金流下降较多
春节后，企业开始加紧为即将到来的春耕旺季生产备货，因此一季度是季节性企业存货相对高位和经营性现金流净额低位时期。2017年第一季度由于原料价格上涨较多，行业景气回暖态势良好，下游需求有所提升，同时叠加环保致部分原料、中间体、原药生产企业开工不稳，企业采购积极性较高。农药行业上市公司存货规模为118.39亿元，同比增长5.4%。存货周转天数为62.87天，同比、环比分别下降21.2、12.5天。
2017年一季度农药行业上市公司经营性现金流净额7.27亿元，同比下降21.5%。23家样本上市公司中有11家企业2017年一季度经营性现金流净额为负；11家企业经营性现金流净额同比改善，12家企业同比下降。
结语
近两年农药行业景气下滑，国内外产能普遍过剩，为降低营业成本，各企业开工率仅为50%，且由于农药行业低迷，企业不敢多囤存货，致使企业存货量急剧减少，供应企业去库存效果明显，流通市场存货水平总体较高。近两年多来，我国进行多角度供给端约束，加速产能收缩，农药行业景气度持续回调。此外，国家大力推行环保相关政策，一季度已陆续关闭环保装置不达标的农药企业，而二、三季度是农药需求旺季，在供给端收缩而需求端扩大的情况下，农药价格同比将继续回涨，预计到9月份同比将走平。农药行业整体业绩呈上升趋势，一季度指标达到阶段性高点。7月1日起，农药行业增值税降至11%，将导致行业利润率进一步增加。
